경제개혁은 정치투쟁을 내포한다: 존 로의 사례 연구

위기에 상응하는 영어 단어 ‘crisis’는 그리스어에서 유래했다. 그 어원부터 ‘삶 또는 죽음’, ‘옮음 또는 그름’, ‘구원 또는 파멸’ 등 의학, 정치, 종교의 분야에서 상황을 일시에 변화시킬 수 있는 선택, 판단, 또는 결정이라는 함의를 가지고 있다.

2007년 발발한 글로벌 금융위기에서는 미국, 유로지역 등의 중앙정부가 채택한 양적 완화 정책이 상황 전환을 가져오는 선택 대상이 되었다. 양적 완화는 미국과 유로지역의 중앙은행이, 자산의 부실화가 금융기관의 자금공급 능력을 제한해 각국 경제가 신용위축으로 어려움을 겪지 않도록 금융기관이 보유한 부실자산을 자신이 발행한 통화로 대체한 것이다. 양적 완화의 결과, 금융시스템은 부실자산의 대규모 발생에도 불구하고, 신용공급 능력을 급격하게 축소하지 않을 수 있었다. 그리고 미국과 유로지역은 가계에 대한 부동산대출의 부실화에서 시작된 금융위기가 1929년 대공황과 같은 최악의 상황으로 심화되는 것을 모면할 수 있었다.

경제위기 상황에서 벗어나는 방편으로서 자산교환은 이미 18세기 프랑스에서 사용된 적이 있다. 루이 14세가 남긴 경제위기 상황을 극복하려 했던 존 로(John Law)의 경제개혁이 바로 그러한 자산교환에 근거해 있었다. 로의 경제개혁 프로그램은 자산교환 외에도 은행설립을 통한 은행권 발행과 이자율 하락을 중요 요소로 포함하고 있었다. 이 글에서는 존 로의 경제개혁 프로그램을 분석하고자 한다. 이를 통해 경제개혁이 가지는 정치적 의미에 대해 생각할 수 있을 것으로 기대한다.

루이14세가 72년의 재위 후에 사망한 1715년 프랑스의 경제상황은 재정이 붕괴된 경제위기 상황에 처해 있었다. 루이 14세가 중상주의 정책을 사용해 프랑스의 국력을 강화한 결과, 프랑스 역사에서 가장 두드러진 시기를 형성했다. 하지만, 동시에 재위기간 동안 당시 프랑스 북부에 있던 스페인령 네덜란드와 동부에 있던 신성로마제국 등을 대상으로 '스페인 계승 전쟁'을 포함해 모두 5차례의, 영토확장을 목표로 하는 대규모 전쟁을 치뤘다. 전쟁에서 압도적인 승리를 거두지는 못했음에도 불구하고, 전쟁을 통해 프랑스는 유럽 최고의 강대국의 지위를 누릴 수 있었다. 하지만, 전쟁의 결과로 발생한 전비와 전쟁 배상금이, 그의 호화로운 궁정생활로 인해 이미 어려웠던 왕국의 재정에, 어려움을 부과했다. 이러한 연유로 정부의 부채가 증가해, 그의 사후 루이 15세가 즉위했을 때에는 당시 프랑스의 연간 총생산액 규모에 버금 가는 수준에 이르렀다.  

당시 재정의 수입과 지출을 중심으로 프랑스의 재정위기 상황을 좀 더 구체적으로 살펴보자. 재정지출은 왕실 경비, 공무원 임금, 군대유지비용 등 일상적인 지출을 뿐만 아니라 영토확장을 목표로 하는 전쟁의 경비와 전쟁 후 일정기간 동안 부담해야 했던 전쟁 배상금 등을 포함했다. 그리고 정부의 부채에서 발생하는 원리금을 지급하는 것도 재정지출의 중요 항목이었다. 

반면, 재정수입은 직접세(소득세나 재산세), 간접세(소비세), 그리고 왕실 영지에서 봉건적 지대형식으로 거둬들이는 곡식 등 실물로 구성된 수입 등으로 구성됐다. 소득세 혹은 재산세 같은 직접세는 개인이 아니라 지역 공동체에게 부과됐다. 그래서, 정부는 직접세로 거둬들일 전체 규모를 산정하고 이를 다시 지방별로 배분했고 지방정부는 정부가 산정해 할당한 직접세 규모를 받아 산하 지역별로 다시 나눴다. 할당받은 직접세 규모를 지역정부가 보다 작은 행정단위별로 배분하는 작업은 직접세를 부담하는 행정단위에 이를 때까지 반복적으로 이어졌다. 

소비세와 물품세 같은 간접세는 정부를 대신해서 징수업무 청부계약을 체결한 사업자 혹은 개인이 징수했다. 알려진 바에 의하면, 1680년대 조세청부계약은 통합 혹은 일반 조세청부라 불리는, 청부 계약을 통해 이뤄졌다. 특정 재화의 소비에 대해 부과된 세금을 징수할 권리는 경쟁입찰에 부쳐져 최고금액을 제시한 사람에게 통상 6년인 계약기간 동안 양도됐다. 입찰자는 조세징수권을 양수받은 기간 동안 왕에게 연간 고정된 금액을 납부했다. 청부업자는, 정부에 지급해야 할 약정금액 대비 조세 징수금액이 부족할 경우에는 부족금액을 그가 직접 보충해야 했지만, 초과할 경우에는 초과금액을 조세청부업자가 이윤으로 차지할 수 있었다. 그래서 이윤을 확보하기 위해, 조세청부업자는 기업가처럼 필요한 만큼 고용인을 동원해 가능한 한 많은 금액을 징수했다. 

식민지에서 유래한 상품처럼 소비세를 새롭게 부과해야 하는 문제는 별도의 조세청부계약을 통해 해결할 수 있었다. 예를 들면, 당시에 아메리카 식민지에서 처음 도입된 담배에 대한 소비세 징수는 소금처럼 정부가 예전부터 독점해 온 물품에 대한 소비세의 징수와 같은 방식으로 청부계약을 통해 이뤄졌다. 소비세의 징수 측면에서는, 주요 소비재의 공급과정을 독점으로 만들 수 있는 능력이 국왕의 수입 규모를 결정하는 중요한 요인이었다. 

각 세금에는 이를 징수하는 징수 담당자와 이를 재원으로 하는 정부의 지출을 관리하는 재정 담당자로 구성된 부서가 대응하고 있었다. 징수담당자와 재정 담당자는 정부의 고용인(직접세)이거나 조세청부업자 혹은 그의 고용인이었다. 재정 담당자는 정부가 발급한 지급명령서에 따라, 같은 부서에 속하는 징수 담당자가 징수한 세금의 일부를 지출한다. 그리고 남은 잔액은 파리에 있는 왕실 재정 담당부서로 보낸다. 이처럼, 정부지출은 중앙정부와 지방정부의 다양한 등급의 재정담당자에게 책임이 분산된 분권화구조로 되어 있었다. 

다음으로는, 재정위기와 직접 관련된 부채 상황을 살펴보자. 부채는 먼저 장기채무와 단기채무로 나뉜다. 국가가 장기로 채무를 조달하는 수단은 두 가지로 구분할 수 있다. 편의상 장기채 타입 1과 장기채 타입 2라고 하자. 장기채 타입1로 표시한 수단은 원리금이 연금처럼 특정인의 생애동안 혹은 영구히 지급되는 채권이다. 이러한 채권의 보유자에게 지급되어야 하는 원리금의 재원은 특정 세금 수입에서 조달됐는데, 그로 인해 채권의 원리금은 해당 세금의 징수원에 의해 직접 채권 보유자에게 지급되거나 파리에 있는 채권 원리금 지급업무를 총괄하는 사무실에서 지급됐다. 채권의 보유자는 채권소멸시킬 목적으로 원금 상환을 정부에게 요구할 수 없었다. 반면, 채무자인 정부는 부채를 소멸할 수 있는 옵션을 가졌는데, 채무소멸 옵션을 선택할 때는 해당 원금을 상환함으로써 부채를 소멸시킬 수 있었다. 

장기채 타입2로 표시된, 장기차입의 두 번째 형태는 관직 판매다. 예를 들면, 1689년부터 1712년까지 파리에 위치한 시장을 대상으로 3,000개 이상의 관직이 루이 14세의 전쟁수행에 필요한 재정수입을 마련하기 위해 만들어졌다고 한다. 이렇게 만들어진 관직을 예를 들면, 포도주 품질을 조사하는 관직, 돼지 혀 부위 품질 조사 관직, 세느 강으로 도착한 배에서 기름이나 포도주 등이 담긴 통을 하역하는 것을 관리하는 관직, 일단 하역한 통을 운반하는 과정을 관리하는 관직 등이다. 정부가 재원을 조달하기 위해 판매한 관직을 구매한 개인은 해당 관직에 부여된 임무를 수행하는 관리가 되어 왕의 위임이나 허가를 받지않고 당연한 권리로서, 그 관직에 부여된 다양한 특권(특히 그의 활동 관련 수수료 혹은 세금을 부과하는 권리)을 누렸다. 관직이 판매되면 국왕은 판매대금에 이자를 지급해야 했는데, 이는 관직에 대한 임금의 형태를 가졌다. 정부의 재원조달 수단으로서 판매되는 관직의 보유자는 해당 관직에 지급되는 임금의 인상을 요구할 수 있었다. 관직 판매와 연관된 채무는 국왕이 원금을 상환하거나, 관직을 보유한 개인이 범죄를 저지르는 경우, 관직의 폐지와 함께 소멸됐다. 

부채의 형식으로서 관직과 연금은 모두 양도되거나 판매될 수 있었다. 하지만 거래비용이 크게 높았다. 또한, 둘 다 부동산처럼 여겨져 담보로 이용될 수도 있었다. 

단기채무는 정부가 발행한 지급명령서의 형식을 가졌다. 지급명령서는 정부에게 제공되어 소비된 재화와 서비스의 대금을 지급하는 수단으로서, 해당 재화와 서비스를 제공한 경제주체를 수익자로 하고 특정 조세징수 담당자를 지급자로 하는, 정부 재무부서가 발행한 환어음 형태를 가진다. 정부에 물품을 납부하고 대금을 대신해 정부의 재무부서가 발행한 지급명령서을 수령한 경제주체는 지급명령에 언급된 조세징수 담당자에게 이를 제시하고 대금을 지급 받았다. 하지만, 1년 혹은 이를 초과할 수도 있는 지급명령서의 지급기한으로 인해, 지급명령서의 수취인은 금융업자에게서 지급명령서를 할인받는 것이 일반적이었다. 관행적으로 진성어음이었던 지급명령서는 1년 혹은 이를 초과하는 미래에서 발생할 수입을 담보로 정부가 차입하는 경우에도 사용되기도 했는데, 이 경우의 지급명령서는 융통어음의 성격을 가졌다고 할 수 있었다.  

이어서 프랑스 재정위기 상황을 구체적으로 살펴보자. 프랑스의 부채 규모는 28억 '리브르’였다. 그런데 이러한 규모는 앞에서 언급한 바와 같이 당시 국내 총생산과 동일한 수준이었다. 28억 리브르의 부채는 조달수단에 따라, 앞서 언급한 바처럼 장기채 타입 1과 2 그리고 단기채 등 세 가지로 구분할 수 있다. 장기채 타입 1을 이용해 조달한 채무 금액은 10억 6천8백만 리브르이고, 이에 대응하는 연간지급이자 금액은 4천 5백만 리브르였다. 장기채 타입 2를 이용해 조달한 금액은 8억 3천만 리브르였고 이에 대응하는 연간 지급이자 규모는 4천1백5십만 리브르였다. 단기채를 이용해 조달한 금액은 9억 2천만 리브르에 이르렀고 이에 대응하는 연간 지급이자 규모를 연 이율 4%로 추정하면 3천 6백만 8십만 리브르였다. 28억 리브르에 대한 연간 이자 부담액은 모두 1억 2천 3백 3십만 리브르에 이르다.

반면, 연간 세입규모는 1억 6천6백만 리브르고 공무원 임금, 군대 및 요새 유지에 소요되는 국방비 등 일반 경상세출규모는 7천백만 리브르였다. 세입과 세출의 차이인 세입 잉여금 9천5백만 리브르 전부를 이용해 축적된 채무의 연간 이자를 지급한다고 해도, 이자 지급에 부족한 2천 8백 3십만 리브르를 매년 차입해야 했다. 연간 생산액 혹은 정부의 총부채규모의 1%에 해당하는 규모의 부채가 매년 증가하는 셈이다. 실제로는, 상기 잉여금에서 자본지출이나 전쟁비용 등 예기치 못한 지출 등을 제외한 금액만이 실제로 상기한 부채의 이자를 지급하는데 사용될 수 있었다. 따라서 기존 채무에 대한 이자지급을 위해 새롭게 차입해야 하는 규모도 훨씬 더 클 수 밖에 없다. 이 나라의 재정 수입과 지출 구조에서는 재정수지 흑자를 이용해 부채를 축소하기는 커녕 오히려 재정수지 흑자로는 이자 지급도 감당할 수 없어 부채 규모가 증가하지 않을 수 없다. 그런 의미에서 국가 운영은 지속될 수 없다. 이 나라의 상황을 위기라고 언급한 것도 이러한 맥락 때문이다. 재정위기라 불릴 수 밖에 없는 상황이다. 

일반적으로 재정 위기의 해결방안은 재정 수입을 늘리고 지출을 줄이는 것이다. 하지만, 이러한 방식으로는 재정수지 흑자 규모를 확대해 정부 부채 원리금 상환 규모를 늘리거나 기존 채무에서 발생하는 원리금 지급을 위해 매년 증가하는 정부 채무 규모를 축소할 수 있을 뿐이다. 재정 적자와 정부 부채 문제를 근원적으로 해결할 수는 없다. 게다가 정부지출 규모를 축소하는 과정에서 국방비 역시 줄어들었는데, 이로 인해, 루이 15세 재위 기간, 프랑스는 이웃국가들과의 전쟁에서 패전을 거듭하면서 지급해야 하는 전쟁 배상금이 급증해 오히려 재정위기가 심화됐다.

이러한 배경에서 프랑스 정부가 취한 재정위기 극복 방안은 재판소를 설치해 채권자의 재산형성과정을 조사해 공공기금 유용 등의 범죄가 확인되면, 채권자의 범죄를 기소하고, 군주의 영향력 하에 있는 법정에서 유죄를 선언해 벌금 명목으로 그들이 보유한 정부에 대한 채권을 압수하는 것이다. 하지만, 이러한 방안은 효율적이지 못했다. 가장 큰 채권자들은 정작 재판소에 기소조차 할 수 없었다. 뿐만 아니라, 비록 재판소에서는 채권자인 금융원자들에게 유죄를 선고하고 많은 액수의 벌금을 부과하였지만, 프랑스 정부는 법원의 결정을 바탕으로 벌금을 징수하기 보다는 주요 채권자인 금융업자들과는 비밀리에 협상을 통해, 법원이 선고한 금액보다 훨씬 더 작은 금액을 받고 사면해 주는 것이 일반적이었다. 

뿐만 아니라, 이러한 채무조정의 결과는 화폐부족에 따른 경제활동 위축을 초래함으로써, 프랑스가 처한 경제문제를 심화시켰다. 징세청부계약을 통해 화폐를 축적해 금융업자로 성장한 개인들은 정부에게 자금을 대여하고 상응하는 채권을 보유했을 뿐만 아니라 금융업자로서 정부로부터 특혜를 받은 상공인들에게 자금을 대여하거나 투자를 했다. 그런데, 정부의 채무조정 과정에서 금융업자들이 유죄판결을 받고 정부에게 대여한 채권을 압수당하는 사건이 빈번하게 발생하면서, 금융업자들의 활동은 위축될 수 밖에 없었다. 그로 인해, 상공인들은 국왕이 그들에게 부여한 특혜를 누리는 산업 및 교역 활동을 수행하기 위해 필요한 재원을 구하는데 어려움을 겪게 됐다. 이는 다시 정부의 조세수입 축소로 이어졌다. 재판소 설립을 통한  정부 채무 문제해결은 음성적으로 고리대금업만 성하게 만드는 결과를 초래했다. 당시 고리대금업은 신용도가 최상인 어음에도 25 내지 30퍼센트 정도의 할인율을 적용했다고 한다. 국채의 수익률이 4% 정도였으니, 고리대금업의 수익율이 얼마나 높았는지 알 수 있다.

상기한, 루이 14세 사후 재정위기에 처한 프랑스 정부가 재정건전성 개선을 위해 수행한 노력은 의도한 결과를 만들지 못했다. 이러한 배경에서 존 로(John Law)가 등장한다. 존 로의 등장에는, 그 누구도 의도하지는 않았지만, 앞서 언급한 재판소가 중요한 역할을 했다. 즉, 재판소를 통해 금융업자들이 당시 프랑스가 처한 재정위기의 주범으로 부각되면서, 금융업자들의 정치적 영향력이 크게 축소됐다. 기득권 세력이 정치적으로 수세에 몰린 틈을 이용해, 존 로는 자신이 위기극복 방안으로 제안한 개혁적인 시스템을 구축해 실행할 수 있었다.

로의 개혁 프로그램은 상기한 재정위기 해소뿐만 아니라 화폐개혁도 포함하고 있었다. 로에 의하면, 프랑스의 경제적 어려움은 재정위기뿐만 아니라, 금화와 은화 같은 금속화폐를 토대로 하는 화폐제도와도 관련 돼 있었다. 금속화폐는 은광이나 금광이 본토나 식민지에서 추가로 발견되지 않는 이상 화폐공급을 늘리지 못한다. 로는, 화폐의 공급이 충분하지 않으면 국가내 존재하는 노동을 포함하는 생산요소와 자원을 제대로 이용할 수 없고 그로 인해 국가경제는 그 잠재력을 실현하지 못한다는 주장을 견지하고 있었다. 

재정위기와 화폐제도에서 기인하는 경제적 어려움을 해결하고자, 존 로가 제안한 해결방안인 시스템은 1) 금화나 은화로 교환될 수 있는 은행권을 발행하는 은행(General Bank)과 2) 식민지를 개발하고 해당 식민지와의 교역에 있어 독점권을 부여받고 정부로부터 조세징수 청부업무를 위탁받은 미시시피 회사로 구성됐다. 

이러한 구조를 가진 시스템은 재정위기와 관련하여, 프랑스 정부가 발행한 채무증서를 보유한 개인들을 대상으로 정부의 채권을 미시시피 회사가 발행한 주식으로 대체하는 것을 해법으로 삼았다. 그리고 당시 프랑스 경제가 겪고 있던, 또 다른 어려움인 유동성 부족의 문제는 은행이 발행하는 은행권의 도입으로 해결하려 했다.

개인들이 정부가 발행한 채권을 로가 설립한 미시시피 회사의 주식으로 대체하기 위해서는 주식의 보유로부터 안정적인 배당수익뿐만 아니라 주식 가격 상승을 통한 자본수익의 기회까지 보장되어야 했다. 그런데, 일정한 수준의 배당이 보장된 상황에서 주가의 상승은 배당수익율을 낮추고 이는 다시 실질 이자율을 하락하게 하는 효과를 가져왔다. 시스템의 다른 한 축인 은행이 발행한 은행권으로 인해 화폐공급이 증가한 상황에서, 실질 이자율의 하락은 농업과 상공업에 대한 투자를 확대해 당시 국제무역을 주도하던 영국이나 네덜란드에 맞서 경쟁하도록 하는 기반을 확충하는 결과를 초래할 것으로 기대됐다.

로의 회사를 일반적으로 미시시피 회사라고 부르는 이유는 이 회사가 설립 초기에 미국 미시시피강 유역인 루이지애나 식민지의 개발과 교역, 그리고 캐나다 비버 모피 무역의 독점권을 사업 포트폴리오로 보유했기 때문이다, 이후, 회사의 사업 포트폴리오는 세네갈, 인도, 중국, 북아프리카 등 지리적으로 다양한 식민지 개발과 무역으로 확대 되었을 뿐만 아니라, 물품세와 직접세 등 정부 조세 수입의 대부분을 차지하는 세금의 징수업무를 대행하는 것도 포함했다. 이러한 조세징수 청부 계약을 통해, 회사는 당시 프랑스 정부의 조세수입의 90%를 징수할 수 있었다. 그리고 금과 은으로부터 금화와 은화를 주조하는 조폐창 역시 정부로부터 운영을 인수받아 수입원으로 이용하게 됐다. 이러한 사업포트폴리오로 인해, 미시시피 회사의 주식은 안정적인 배당수입은 물론 주식가격이 지속적으로 상승할 여력을 갖춘, 누구나 보유하고 싶어 하는, 자산이 될 수 있었다. 이처럼 안정적인 현금흐름이 보장된 사업 포트폴리오를 고려하면, 일반적으로 자산 가격의 급등과 급락에 적용되는 설명인 수익성에 대한 기대와 실망으로 미시시피 회사 주식의 가격 급등과 급락을 설명할 수 없다고 생각된다.

이미 앞에서 언급한 내용에 내포돼 있는 바와 같이, 회사는 주식 발행을 통해 자본을 조달했다. 주식발행은 네 차례 이뤄졌다. 회사 설립 시점인 1717년 6월부터 1719년 말까지 이어진 주식 발행 리스트는 다음과 같다.

1. 1717년 6월-1718년 12월 (신주상장): 액면가 500 리브르에 200,000주가 발행됐다. 1억 리브르의 주식발행대금은 액면금액으로 평가된 정부가 발행한 채권으로 지급되도록 규정됐다. 

2. 1719년 6월: 액면가 500 리브르에 10%의 할증이 더해져 발행가액은 550 리브르였고 50,000주가 발행돼 주식대금은 2천 7백 50만 리브르였다. 주식 인수를 장려하기 위해, 한 주당 50 리브르의 계약금을 지급하면, 나머지 인수대금은 20개월 할부로 지급할 수 있었다.

3. 1719년 7월: 액면가 500 리브르에 100%의 할증이 더해져 발행가액은 1,000 리브르였고 발행물량은 50,000주로 주식대금은 5천만 리브르였다. 이 발행에서도 주식인수를 장려하기 위해, 주식대금은 20개월 할부로 지급할 수 있었다.

4. 1719년 9월-10월: 액면가 500 리브르에 할증이 더해져 발행가액이 5,000 리브르였고 300,000주가 발행돼 주식대금은 15억 리브르였다. 주식대금은 10개월 할부 혹은 3분기 할부로 지급할 수 있었다.

첫 번째 주식발행을 '어머니'발행이라 명명하고, 두 번째와 세 번째 발행은 각각 '딸' 그리고 '손녀' 발행으로 명명했다. 이러한 이름이 붙은 이유는 두 번째 발행에서 주식 1주를 인수하려면 첫 번째 발행된 주식 즉 어머니 주식 4주를 보유하고 있어야 했기 때문이다. 그리고 세 번째 발행에서 주식  1주를 인수하기 위해서는 첫 번째 발행된 어머니 주식 4주 그리고 딸 주식 1주를 보유하고 있어야 했다. 

반면, 네 번째 발행은 이전의 발행과는 달랐다. 즉, 네 번째로 발행된 주식의 인수에는 이전에 발행된 주식의 보유라는 조건이 적용되지 않았다. 대신, 주식을 인수하려는 개인은 주당 일정 금액으로 정해진 계약금을 지불하고, 회사로부터 증명서를 받았다. 이 증명서에는 계약금액에 상응하는 주식 인수에 필요한 할부금을 완납하면 해당 금액에 대응하는 수량의 주식을 배정하지만, 만약 할부금을 완납하지 못하면 계약금과 기 납입 할부금은 몰수된다는 내용이 포함돼 있었다. 

두번째, 세번째 그리고 네번째 발행된 주식의 대금은 현금지급을 원칙으로 하였으나, 첫 번째 발행인 ‘어머나 발행’과정에서는 주식인수대금을 정부가 발행한 채무증서로 지불하도록 규정했다. 그에 따라, 회사의 주주가 된 채권자는 보유하던 정부채권과 교환으로 회사 주식을 자산으로 보유하게 된 반면 회사는 주식발행 대금으로 현금 대신 정부가 발행한 채권을 보유하게 됐다. 회사가 보유한 정부 채권에 대해, 정부는 회사와 협상을 통해 이자율 수준을 더 낮출 수 있었다. 이로 인해, 회사가 인수한 정부채권에서 유래하는 원리금의 부담을 정부는 축소할 수 있었다. 

앞에서 언급한 바처럼, 채권자들이 회사의 주식 인수대금을 정부가 발행한 채권으로 지불하는 것은, 채권자의 입장에서는 평균 4.5% 이자율을 가진 정부 채권을 회사주식으로 자산을 교체하는 것을 의미했다. 원금상환에 대한 위험이 거의 없는 국가가 발행한 채권을, 도산 위험이 없지 않은 미시시피 회사의, 매년 주당 200 리브르의 배당금이 지급되는 주식으로 채권자들이 교체하는 이유는 유동성 차이 때문이었다. 즉, 채권은 시장에서 판매할 수 있었으나, 할인율이 60%에 이를 정도로 유동성이 낮았던 반면, 주식은 유동성이 높았을 뿐만 아니라 주가 상승에 따른 자본이득을 기대할 수 있었기 때문이다.

미시시피 회사의 관점에서, 회사주식의 발행대금으로 정부가 발행한 채권을 받아들인 결과로 회사의 수익원은  1) 식민지와의 교역, 2) 세금징수 업무 외에도 3) 보유 정부채권에서 발생하는 이자 수익이 더해졌다. 

미시시피 회사가 주식 발행으로 자본금을 조달했지만, 사업 포트폴리오를 확장하기 위해, 정부에 대가로 지급해야 한 자금의 재원은, 시스템을 구성하고 있는 은행으로부터 차입에 의존했다. 이 점을 부연하기 위해서 당시 화폐제도와 로가 구축한 시스템의 다른 한 축인 은행에 대한 설명이 필요하다.

당시 화폐제도는 교환의 매개이자 지불수단인 주화와 가격과 채권/채무 표시 수단인 회계단위로 이뤄져 있었다. 첫 번째 요소인 주화는 애초에는 정부가 운영하였으나, 로의 시스템 성립 이후 미시시피 회사가 운영하게 된 조폐창에서 금이나 은을 기반으로 주조됐다. 주화는 법정화폐로서 개인들이 재화나 용역을 구입하거나 채권/채무관계를 청산하기 위해서는 주화를 사용해야 했다. 그러데 주화는 표준화된 도안에 따라 주조됐지만 회계단위로 얼마에 상응하는지를 표시하는 어떠한 숫자나 문자를 포함하지 않았다.

두번째 요소인 회계단위는 리브르라는 이름으로 정의됐다. 상품의 가격뿐만 아니라 주화의 가치 그리고 화폐의 지급으로 청산되어야 하는 각종 채권/채무는 이 회계단위로 표시됐다. 

주화와 회계단위는 이중의 관계를 맺고 있는데 두 가지 관계 모두 정치적으로 다시 말해 당시에는 국왕에 의해 결정됐다. 첫 번째 관계는 국왕이 직접적으로 주화를 종류별로 일정량의 회계단위와 연결시키는 것이다. 두 번째 관계는 조폐창에서 주화에 함유될 금이나 은의 양을 결정하는 것이다. 시장에서 유통되고 있는 금이나 은의, 화폐단위로 표시되는 가격을 참조하지 않고 결정될 수 없었기 때문에, 첫번째 관계와 두번째 관계 중 적어도 하나는 전적으로 자의적이 될 수 없었다. 

상기한 주화와 회계단위의 역사적 사례를 인용하면, 로의 시스템이 적용된 프랑스는 ‘리브르’라는 회계단위를 사용했고 조폐청에서는 '에퀴(Ecu)'라는 이름의 은화가 주조됐다. 에퀴와 리브르의 관계는 다음과 같다. 먼저, 1 마르크 (244.752 그램)의 표준 은은 8개의 에퀴로 주조됐다. 그리고 에퀴는 회계단위로는 5 리브르와 동등하다고 규정됐다. ‘루이’라는 이름의 금화도 유통됐는데, 루이 14세 시기에는 일정 순도를 가진 금 6.75 그램으로 주조돼, 10 리브르의 회계단위에 대응했다.

이러한 화폐제도 하에서 로의 은행은 1716년 5월에 주식회사 형태로 설립됐다. 주식회사의 형태로 설립된 은행의 자본금은 은행 주식을 발행해 시장에 상장하는 방식으로 조성됐다. 즉, 5,000 리브르의 액면가격에 1200주가 공급됐다. 주식대금으로는 현금 외에도 국가가 발행한 채무증서로도 납부할 수 있었다. 당시 국가의 채권은 액면 대비 60% 할인된 금액으로 시장에서 유통됐는데, 주식인수 대금으로 국채를 납부할 경우에는 액면 금액으로 평가받았다. 보다 많은 개인이 주식보유를 수요할 수 있도록, 주식대금의 1/4만 납입하면 일단 주식을 인수하고 나머지 주식대금은 추후에 납부할 수 있게 하는 조치가 취해졌다. 따라서, 현금 500 리브르만 있어도 이를 이용해 시장에서 60% 할인된, 액면 금액이 1,250 리브르인 국채를 매입하고, 액면 금액이 은행주가의 1/4인 상기 국채를 다시 대가로 주고 은행 주식 한 주를 실제로 인수할 수 있었다. 이렇게 시장에서 주식공개를 통해 거둬진, 은행의 초기 자본금은 현금 375,000 리브르와 국채 1,125,000 리브르로 구성됐다. 보유 국채에 4%의 이자율을 적용할 때 발생하는 이자수입 45,000 리브르는 은행의 운영자금으로 사용됐다. 나머지 주식발행 대금도 차후에 주주들에 의해 납입됐다.

은행은 개인들로부터 예금을 주화로 받고 이에 상응하는, 에퀴로 지급할 것을 약정하는 요구불증서, 즉, 은행권을 발행했다. 달리 표현하면, 은행권은 은행에 예치된, 일정 수량의 에퀴에 대한 요구권이었다. 은행이 발행한 은행권은 10 에퀴, 100 에퀴, 그리고 1,000 에퀴 등 세 가지였다. 은행권 발행 이외에도 은행은 어음할인, 외환매매, 당좌예금계좌 관리 등의 업무를 수행했으나, 대출업무와 무역금융업무는 할 수 없었다. 하지만, 진성어음뿐만 아니라 융통어음도 어음할인 대상이 될 수 있었기에 대출업무가 은행의 업무에서 실제로 배제된 것은 아니다. 뿐만 아니라 인수합병을 통해 합쳐진 미시시피회사에 대해서는 사업포트폴리오 확대에 필요한 자금을 은행권 발행을 통해 공급했다.

은행의 지속가능성에 결정적인 요인이 되는 수익성이 확보되기 위해서는 은행이 발행한 은행권이 예치된 에퀴로 상환되기 위해 즉각적으로 은행으로 돌아오지 않고 유통을 계속 이어가는 것이 필요하다. 왜냐하면, 이를 통해, 일정기간 동안 상환부담에서 자유롭게, 예치받은 주화의 양의  일정 배수에 해당하는 은행권을 발행해 유통시킴으로써 수익을 거둘 수 있기 때문이다. 

통화량 증가를 통한 상공업의 발전과 이를 통해 발생할 조세수입 증가를 기대하며, 존 로의 경제개혁을 적극 지지하는 입장을 견지한 정부는 은행권의 유통을 강화하기 위해 다양한 조치를 취했다. 예를 들면, 1716년 10월 7일 칙령에 의해, 각종 세금 징수업무를 맡은 관리들과 징세청부업자들은 자신에게 제시된 은행권을 에퀴로 교환해줘야 했다. 이 칙령은 수 백 명의 조세 징수관리들과 징세 청부업자들 등으로 이뤄진 정부 네트워크를 로가 설립한 은행의 지점으로 만들고 그리고 은행권이 세금납부용 법정통화처럼 통용된 결과를 초래했다.

게다가, 로의 은행이 발행한 은행권은 정부에게 화폐주조 이익를 통한 재정수입의 가능성을 제공했다. 이 재정수입에서 프랑스 정부가 로의 은행을 적극 지지한 또 하나의 이유를 찾을 수 있다. 앞에서 설명한 바와 같이, 루이14세 사후의 시점에서, 은 1 마르크는 주조창에서 8개의 에퀴로 교환됐다. 그리고 1에퀴는 시장거래나 채무관계에서 5리브로로 인정됐다. 그런데, 1718년 6월부터는 에퀴를 정의하는 새로운 규정이 적용됐다. 즉, 새 규정에 의해, 은 1 마르크에서 10개가 주조되고 액면 금액은 6 리브르로 상승한 새로운 에퀴가 발행됐다. 그와 함께, 6월 이전에 주조된 은화는 8월 1일까지는 6 리브르의 법정가치가 부여되지만, 그 이후에는 경제생활에서는 사용될 수 없도록 어떤 가치도 부여되지 않을 것이라는 조치도 부가됐다. 8월 1일 이후에도, 예전에 주조된 에퀴는 조폐창에서 5 리브르로 교환될 수 있었다. 에퀴를 정의하는 은의 함량을 축소할 뿐만 아니라 이전보다 증가한 회계단위와 연결시키는 조치는 정부가 소유하던 은으로 만들 수 있는 주화의 양을 늘릴 뿐만 아니라 회계단위로 표시되는 금액도 상승시켜 정부의 채무 상환능력을 증가시키는 역할을 했다. 

반면에, 에퀴로 표시된 은행권은 상기한 화폐조작의 영향을 받지 않았다. 따라서, 새로운 에퀴의 주조와 함께, 100 에퀴의 은행권은 600 리브로로 계산됐다. 뿐만 아니라, 100에퀴 은행권은 세금납부시에는 600 리브르의 가치를 가지는 법화로 작용했다. 그리고 조폐창이나 세금 징세 관청에서는 600 리브르의 새로운 에퀴로 교환될 수 있었다. 

이러한 조치의 결과, 자산가치의 안정성이라는 측면에서, 은행권이 은화보다 우월하다는 인식이 일반화됐다. 비록 은행권의 소유자는 은의 보유에서 획득할 수 있는 화폐주조 이차를 직접 얻을 수는 없지만, 은행권에 상응하는,  회계단위 리브로로 표시되는 금액의 증가를 허용하는 정부 정책으로 인해, 은행권 소유자는 화폐주조 이차에 상응하는 이익을 확보할 수는 있었다. 이러한 조치는 은화의 평가절하가 루이 14세 사후에 빈번하게 발생했다는 사실을 감안할 때, 은행권을, 화폐잔고를 보유하는 매력적인 수단으로 만들었다. 

1718년 말에는 프랑스 정부는 은행을 국유화했다. 국유화는 프랑스 정부가 주식의 액면가격(5,000 리브르)에서 모든 개인 주주로부터 은행의 주식을 사들이는 방식으로 진행됐다. 이 작업은 1718년 12월 4일 포고를 통해 공개적으로 개시됐다. 국유화 이후 은행의 운영은 여전히 존 로에게 맡겨졌으나, 모든 수익은 왕실 금고로 넘겨졌다.

국유화 시점에서 은행의 은행권 발행잔고는 4천만 리브르에 달했다. 은행은 주화 보유량을 은행권 발행잔고의 50% 수준에서 유지할 수 있었다. 1716년부터 1718년까지 매년 상반기가 끝나는 시점에서 배분된 은행의 배당금 지급 총액은 주당 615 리브르에 달한다. 이는 3년 동안 주식보유를 통해 초기에 발행된 주식의 액면가격 5,000리브르 대비 연간 3.9%의 수익률을 거두었음을 의미한다. 

지금까지는 존 로의 시스템을 구성하는 요소들을 분석했다. 이하에서는 로의 시스템의 작동을 분석하고자 한다. 1720년 존 로의 시스템을 구성하는 회사와 은행은 합병하였다. 그리고 시스템은 절정에 도달했고 회사의 주가도 최고 정점에 있었다. 시스템이 절정에 있었다는 사실은 두 가지 핵심적인 요소의 성공으로 설명할 수 있다. 첫 번째는 채권자가 보유한 프랑스 정부가 발행한 채무증서를 로가 설립한 회사의 주식으로 대체한 것이다. 두 번째는 금속화폐를 로의 은행이 발행한 은행권으로 대체한 것이다.

회사와 은행의 첫 번째 주식발행에서 인수대금을 주식으로 지급할 수 있도록 규정한 것에서 시작된 정부의 부채를 회사의 주식으로 전환하는 작업은 1719년 8월 27일 로의 회사가 지방 세무징수 업무를 대행하는 계약을 체결하면서 새로운 방식으로 전환됐다. 

지방 세무징수 관청은 당시 프랑스에서 물품세의 대부분을 징수하던 기관이었다. 물품세는 당시 정부 조세수입에서 30% 정도의 비중을 가지고 있었다. 정부와 로의 회사가 체결한 지방 세무징수 관청의 업무 청부계약은 당초 9년이었다가 같은 날 50년으로 계약기간이 연장됐다. 물품세 청부 계약 내용은 계약기간 동안 회사는 지방 세무징수 관청이 담당하던 물품세를 대신 징수하고 그 대가로 매년 정부에게 5천 2백만 리브르를 지급하는 것이었다. 

물품세 징수 청부계약의 체결과 함께, 회사는 정부에 12억 리브르의 융자를 제공했다. 정부에 대한 회사의 대출에는 국채에 일반적으로 적용되던 4%의 이자율보다 낮은 3%의 이자율이 적용됐다. 12억 리브르에 대한 연간 이자 3천 6백만 리브르는 연금 형식으로 회사에 지급돼야 했다. 12억 리브르의 대출금은 9월 17일 그리고 10월 10일 을 거치면서 16억 리브르로 증가했다. 연간 3천 6백만 리브르(이후 4천 8백만 리브르로 증액)는 실제로는 회사가 지방 세금징수청의 업무를 대행하면서 회사가 국가에 매년 지급해야 하는 5천 2백만 리브르에서 공제됐다. 따라서, 소비세 징수 청부 계약과 정부에 대한 융자를 합쳐 보면, 이는 결국 징수를 대행한 정부의 조세수입을 담보로 회사가 정부에게 자금을 대출한 것이다.

로의 시스템이 1720년에 붕괴되어 실현될 수는 없었지만, 정부는 16억원의 대출금을 정부 부채를 축소하는데 사용할 예정이었다. 장기채의 형식으로서 영구채나 판매된 관직에 대한 원금 상환은 정부의 콜 옵션을 포함했다. 즉, 채권자는 원금 상환을 요구할 수 없었지만 채무자인 정부는 언제나 상환할 수 있었다. 

상환절차는, 정부가 상환하기로 결정한 채권의 보유자는 국가의 재무 담당 부서로부터 채권액에 상응하는 금액이 적힌 회사 앞 환어음을 수령해서,  회사에 환어음을 제시하면, 회사는 채권자의 선택에 따라 금이나 은 혹은 은행권으로 지불하는 것으로 구성되어 있었다. 

그리고 정부에 대출할 자금을 마련하기 위해, 회사는 이자율 3%의 채권을 팔아 12억 리브르를 조달하려고 했다. 하지만, 회사는 자금조달 계획을 변경해 채권 대신 주식을 발행했다. 앞에서 언급한 네 번째 주식발행이다. 주식 발행을 통한 회사의 자금조달과 회사가 조달한 자금을 사용하는 정부의 부채 상환 계획이 발표되기 전인 8월 26일 회사 주식 가격은 3600 리브르였다. 하지만, 9월 9일에는 5350 리브르로 상승했다.  이틀 후, 회사는 현금으로 주식 100,000주를 5,000 리브르에 팔아 5억 리브르를 조성했다. 이 주식발행의 성공은 9월 26일과 10월 2일 같은 가격에 각각 100,000주씩을 발행하는 것으로 이어졌다. 이렇게 1719년 9월과 10월 동안 조성된 주식발행 대금은 15억 리브르에 이른다. 

금속화폐를 은행권으로 대체했다는 사실의 의미를 이하에서 상술하고자 한다. 먼저, 은행권은 이를 소유한 개인이 요구하면, 은행이 보유하고 있는 일정량의 주화를 은행이 지급할 것을 약속하는 증권이다. 은행권의 발행자인 은행의 입장에서는, 경제주체들이 은행권을 보유하게 될 때, 은행에 금이나 은으로 상환을 요구하기 보다는 교환의 매개 혹은 채무나 세금 등의 지급수단으로 지속적으로 사용하는 것이 수익성 측면에서 필요하다. 왜냐하면, 은행권 사용의 일반화는, 금과 은의 추가적인 유입없이도, 은행의 부채와 자산이 증가함을 의미하는데, 은행의 수익률을 결정하는 부채에 지급해야 할 이자율과 자산에서 받아야 할 이자율의 차이가 일정하다면, 은행권의 사용으로 재원 조달액을 나타내는 부채의 규모와 재원운용액을 나타내는 자산의 규모가 증가한다면, 은행의 수익은 증가할 것이기 때문이다. 

로의 시스템에서 은행은 은행권을 발행해 회사에 대출하고 회사는 은행이 대출해준 자금을 이용해 정부의 조세징수 업무 청부 계약을 체결하거나 지구상 도처에서 이뤄진 식민지개발과 식민지 무역 독점권을 정부로부터 구입하여 사업포트폴리오를 확대할 수 있었다. 회사의 사업포트폴리오 확대와 함께, 경제생활에서 은행권의 통용이 일반화되면서, 로가 설립한 민간 은행의 부채로서 법정화폐였던 주화의 일정량을 은행에 청구할 수 있는 권리를 나타내던 은행권이, 주화와 단절되어 사실상 법정 화폐로 작동했다.  

은행권이 사실상 법정화폐 역할을 맡게 된 데에는 두 가지 정치적 개입이 작용했다. 첫 번째 정치적 개입은 회계단위인 리브르로 표시된 주화의 가치를 지속적으로 하락하는 것이었다. 1718년 12월 은행의 국유화 이후, 주화에 포함된 금과 은의 함유량에 변화가 없었지만, 회계단위로 표시된 금화나 은화의 가치는 1719년 동안 지속적으로 하락했다. 그 결과 회계단위로 표시된 금화의 가치는 36리브르에서 32리브르로, 은화의 가치는 6 리브르에서 5.6 리브르까지 하락했다. 반면, 주화의 가치하락에도 불구하고, 회계단위로 표시된 은행권은 변화없이 일정한 가치를 유지했다. 회계단위로 표시된 은행권의 가치는 일정하나 금화와 은화의 가치는 하락하는 상황에서, 세금징수 담당자들은 조세 명목으로 징수해 보유하던 금화와 은화에서 발생하는 평가손실에 대해 책임을 져야 했다. 이로 인해, 세금 징수 담당자는 세금징수에서 주화보다는 은행권을 더 선호하게 됐다. 이로써 세금징수와 관련해서, 은행권이 사실상 법정화폐로서 작동했다.

두 번째 정치적 개입은 정부 재정관련 업무 혹은 경제적 거래에서 은행권의 사용을 장려하거나 혹은 강제하는 조치들이다. 은행의 국유화 이후 1719년 동안 취해진 조치들을 살펴보자. 먼저 1718년 12월 27일부터는, 600 리브르를 초과하는 거래는 로의 시스템을 구성하는 은행의 지점이 있는 도시에서는 은행권으로, 만약 은행의 지점이 없는 도시에서는 금화로 이루어져야 한다는 조치가 내려졌다. 이로써, 법정화폐로서 은화의 지위는 600 리브르까지만 인정됐다. 은행권을 이용한 지급은 거부될 수 없었다.

그리고 1719년 7월 25일부터는 은행의 지점이 있는 도시에 거주하는 채권자가 금화 혹은 은화를 이용하는 지급을 거부하고 대신 은행권으로 지급을 요구할 수 있게 되는 조치가 시행됐다. 이로써, 금화와 은화는 법정 통화의 지위를 상실하게 됐다. 1719년 12월 1일부터 로의 시스템을 구성하는 미시시피 회사는 은행권으로만 거래하게 됐다. 즉, 회사가 징수하는 모든 세금을 포함하여, 회사가 수행해야 하는 모든 형태의 지급을 은행권으로 제한하는 조치가 취해졌다. 이로 인해, 회사는 조세 징수 청부 계약에 따라 정부에게 지급해야 할 금액도 은행권으로 지급해야 했다.

1719년 12월 21일부터는, 10 리브르를 초과하는 지급에 은화 사용을 그리고 300 리브르를 초과하는 지급에 금화 사용을 금지하는 조치가 내려졌다. 이 조치는 파리에서는 즉각 시행됐으나, 은행지점이 있는 도시에서는 1720년 3월 1일부터 그외 모든 지역에서는 4월 1일부터 시행됐다. 

이러한 조치들의 결과로, 금화와 은화가 법정통화로서 통용되는 범위가 점점 축소됐고 반대로 은행권이 법정통화로 유통되는 범위는 확대됐다.

지금부터는 로의 시스템 붕괴과정을 분석해 보자. 일반적으로, 로의 시스템은 미시시피 회사 주식 가격에 발생한 거품의 붕괴로 무너졌다고 한다. 하지만, 지금까지 분석한 바에 다르면, 로의 경제개혁을 금융업자와 조세청부업자가 보유한 부의 구성을 금화와 은화 그리고 정부부채에서 로가 설립한 미시시피 회사의 주식과 은행이 발행한 은행권으로 대체하는 것으로 한정한다면, 500 리브로의 액면금액을 가진 회사 주식의 시장가격을 10,000 리브르 수준에서 유지하려는 투기적 거품 관련 에피소드 없이도 성공할 수 있었을 것이다. 

그렇다면, 왜 투기적 거품은 시스템 내로 도입됐을까? 이 질문에 답하기 위해서는, 로의 체계에서 부의 구성재편이나 은행권 통용이 이자율과 관련을 가지고 있다는 점을 이해하는 것이 필요하다. 

은행권 발행과 통용은 그 자체로 화폐량을 증가시키기 때문에 직접적으로 실질 이자율을 낮추는 효과가 있었다. 뿐만 아니라, 간접적으로 미시시피 회사의 주식가격을 통해 실질 이자율을 낮추는 효과도 있었다. 즉, 미시시피 회사의 주식가격은 통화량에 비례하여 증가했다. 따라서, 은행권 발행은 미시시피 회사의 주식가격을 높은 수준에서 유지해 배당수익율을 낮췄고, 이는 결과적으로 자산으로서 경쟁관계에 있던 정부 채권의 수익률 즉, 실질 이자율을 낮추는 결과를 초래했다. 따라서 로의 경제개혁에서 미시시피 회사의 주식가격을 높은 수준에서 유지해야 했던 것은, 미시시피 회사의 주식이 국채를 대체하고 은행권이 주화를 대체하는 것의 이면인 실질 이자율를 낮추기 위해 필요했다는 의미에서, 우연적 요소가 아니라 중요한 구성요소였다.

이 점을 좀 더 상세하게 살펴보자. 먼저, 국채를 식민지 개발과 교역을 독점하는 미시시피 회사의 주식으로 바꾸려는 배경에는 정부의 부채 축소 외에도 연4% 이상의 안정적인 수익을 보장하는 국채가 자산으로서 선호됨에 따라, 농업이나 상공업 부문에서는 발전에 필요한 규모의 투자가 이뤄지지 않는다는 인식도 존재하고 있었다. 달리 표현하면, 배당수익과 자본이득 가능성을 가진 주식보유가 채권보유보다 선호되도록 함으로써 실질 이자율을 낮춰 민간 저축을 정부채권 구입이나 고리대금업이 아니라 농업이나 상공업 등 부를 생산하는 과정으로 이동하게 해, 국가의 부를 증가할 뿐만 아니라, 생산자와 노동자의 삶도 개선할 수 있을 것이라는 비젼이 존재하고 있었다. 

기득권을 보유한 계급의 자산구성에 이러한 전환이 일어나기 위해서는 실질 이자율 하락이 필요했다. 실질 이자율을 직접 조정할 수는 없다. 하지만, 자산으로서 국채와 대체재 관계에 있는 미시시피 회사의 주식가격은 은행권의 양을 통해 조절할 수 있었다. 은행권 유통의 증가에서 기인하는 주가의 상승은 배당소득을 주식의 시장가격으로 나누어 구할 수 있는 배당수익율의 감소를 의미하지만, 동시에 주식보유에 따른 자본이득의 증가를 의미한다. 주식 보유와 대체관계에 있는 국채 보유에서 발생하는 실질이자율을 낮추기 위해서는 주가의 상승이 지속할 것으로 기대돼야 했다. 은행권의 발행과 유통으로 통화량이 증가해 미시시피 회사의 주식가격이 상승하고 향후에도 계속 상승할 것이라고 전망하면, 자본이득을 추구하기 위해 개인들이 국채를 팔고 주식을 매입할 것이고 이로 인해 실질이자율도 하락할 것이기 때문이다. 

로의 시스템이 지향한 또 다른 목적인, 은행권이 주화를 대체하는 것의 배경에는, 주화에 비해 은행권의 가치가 안정적일 뿐만 아니라, 공급을 탄력적으로 조절할 수 있다는 은행권의 장점이 작용했다. 그리고 로의 이론에서는 통화량의 크기와 고용 혹은 경제활동 간에는 일정 비례관계가 있다고 주장된다. 그래서 은행권 발행을 통해 통화공급을 늘려 상공업자들과 농업 생산자들에게 필요한 자금이 공급되면, 물가안정이 유지되는 범위 내에서 고용, 생산량 그리고 화폐수요가 활성화되고 그 결과, 완전히 사용되지 못하고 방치되는 자원은 존재하지 못할 것이라고 주장됐다. 이처럼 은행권 발행을 통한 통화공급 확대로 인해 상기한 바처럼, 고용과 생산량에서 긍정적인 결과가 발생하는 과정에서 이자율 하락이 개입한다. 

주식보유가 선호되는 자산보유 형태가 지속적으로 선호되기 위해서 주가는 높은 수준에서 유지됐고 이러한 높은 주가는 은행권의 대량 발행으로 유지됐다. 안정적인 교환의 매개면서 동시에 지불수단인 은행권의 도입과 함께, 고용과 투자를 극대화할 수 있도록 그리고 자산보유 목적에 선호되는 자산으로서 미시시피 회사 주식이 국채를 대체할 수 있도록, 로는 은행권의 발행을 증가해 화폐공급을 확대함으로써 실질이자율을 2%까지 낮추려고 주가를 10,000리브르 수준에서 유지하고자 했다. 그리고 이를 지원할 수 있는 방법으로서 여러가지 조치들 취했다. 먼저, 1719년 가을까지, 회사는 주식을 담보로 낮은 이율에서 자금을 대출하는 사업을 운영했다. 또 다른 조치는 같은 해 10월에 취해진 5,000 리브르에 제시된 주식은 모두 매입할 것을 회사 재무 담당자들에게 요구한 명령이다. 그리고 마지막은 1719년 12월 말에, 회사가 주식을 매매할 수 있는 거래소를 설치한 것이다. 이 거래소에서는 회사가 매일 결정하는 가격에서 주식의 매매가 이뤄졌다. 이러한 조치들은 주식의 유동성을 높여, 개인들이 자산 보유의 형태를 선택할 때, 주식보유를 선호할 만한 것으로 만들었다. 

자산보유를 국채 중심에서 회사 주식 중심으로 전환하고 생산요소의 완전 고용뿐만 아니라 화폐가치의 안정성도 도모할 수 있는, 자신의 시스템의 지속가능성을 유지하기 위해 로는 주가와 은행권의 양을 동시에 관리해야 했다. 그런데, 주가의 지속적인 상승 가능성을 유지하기 위해서는 유통되는 은행권의 양 또한 계속해서 증가할 수 있어야 한다. 하지만, 은행권의 양이 증가하면, 은행이 응해야 할 태환 요구 금액은 은행이 예치받은 금화와 은화의 양을 초과해 증가할 가능성이 크다. 이는 결국 태환 요구양 대비 은행이 보유한 주화 혹은 금과 은의 부족으로 이어져 은행권 유통 위축이나 은행 자체의 지속 가능성 위협을 초래할 수 있다. 이와 같은 이유로, 적정 수준의 은행권 양을 유지하면서 주가의 상승 전망을 유지하는 것은 가능하지 않았다. 

상기한 시스템 내부의 긴장관계 외에도, 은행권이 금화나 은화로 태환될 수 있는 제도적 상황에서, 금화 혹은 은화의 가치를 하락시키는 조치를 정부가 수차례 반복한 것은 외부적 긴장관계를 조성했다. 외부적 긴장관계는 주화의 해외유출과 관련 있다. 주화의 가치하락 조치로 인해, 예전에 주조된 금이나 은의 함량이 높은 주화가 같은 이름을 가졌지만 금과 은의 함량이 낮은 새로운 주화로 교환되기 때문에, 예전에 주조된 주화의 소유자는 주화의 가치절하 조치가 적용되지 않는 외국에서, 자신이 보유한 주화에 포함된 금과 은의 함량에 상응하는 평가를 받아 환전한 다음, 환전한 금액을 다시 정부조치로 인한 평가절하를 반영하는 외환시장을 거쳐, 원래 화폐단위로 환전하면 정부의 조치로 인한 손해는 면할 수 있다. 이처럼, 로의 시스템은 주화의 해외유출이라는 긴장관계 또한 내포하고 있었다.

은행권의 태환 가능성에서 유래하는, 시스템의 내부와 외부에 형성된  긴장관계는 로가 기획하고 실행에 옮긴 경제개혁에서 개혁의 대상이던 기득권 계층의 반발로 구체화된다. 

기득권 반발의 첫 번째 측면은 기득권 계층이 국가경제에서 담당하던 경제적 역할과 관련있다. 기득권 계층은 조세 청부업 또는 금융업을 영위했다. 그런데, 로의 개혁 프로그램이 실행됨에 따라, 미시시피 회사가 기득권 계층을 대신하여, 국가의 세금징수업무를 청부계약을 통해 수행하고 정부에 자금을 대여하게 되었다. 이로써, 미시시피 회사는 기득권 계층의 경제적 기반을 위협했다. 뿐만 아니라, 기득권 계층이 보유한 국채에 대한 실질 이자율이 4% 수준에서 로의 개혁 프로그램 시행으로 2% 수준까지 하락해, 국채보유에서 발생하는 기득권의 소득 흐름이 절반으로 줄어들었다. 이러한 상황에서, 기득권 계층이 축적한 국채의 일부가 미시시피 회사의 주식으로 대체됐다. 이에 따라, 기득권 계층은 정부에 대한 채권자뿐만 아니라 동시에 미시시피 회사의 주주이었다. 하지만, 기득권의 자산구성에서 미시시피 회사의 주식이 차지하는 금액에 비해 국채가 차지하는 금액이 여전히 더 컸다. 그래서, 비록 주가 상승에 따라 주식 보유에서 기대할 수 있는 자본이득의 크기가 커졌으나, 기득권 계층은, 실질이자율 하락으로 보유한 국채에서 발생하는 소득 흐름의 양이 절반으로 줄어든 것을 받아들이지 못했다. 실질이자율 하락에 대한 기득권의 반발은 주가 10,000리브르 수준에서부터 자본이익 실현을 위해 보유 미시시피 회사 주식을 적극적으로 매도하는 기득권 계층의 움직임으로 나타났다. 이에 따라, 기득권의 자본이득 실현으로, 하락하는 주가를 일정수준에서 유지하기 위해, 로는 지정된 가격에서 주식을 매입하는 부서를 설치해 운영하지 않을 수 없었다. 

기득권 계층의 반발의 또 다른 측면은 주화를 대체한 은행권과 관련 있다. 1720년 1월 시점에서 은행권 발행 잔액은 10억 리브르 정도였다. 1718년 12월말 은행권 발행 잔액이 4억 리브르 정도였으니, 1년 남짓한 기간 동안 은행권 발행잔액이 6억 리브르 정도 증가했다. 은행권 발행 증가는 은행이, 사업포트폴리오 확대를 위해 정부에 지급해야 할 자금을 미시시피 회사에 대여한 것으로 설명할 수 있다. 정부는 해외 식민지 개발과 무역에 독점적 권리 그리고 조폐창 운영권 혹은 각종 조세 징수업무 등을 회사에 매각하고 받은 대금을 부채 축소에 사용했다. 뿐만 아니라, 주식가격을 유지하기 위해, 미시시피 회사는 은행의 은행권 발권력을 이용해, 일정 가격에서 자기 주식을 매입했다. 이러한 두 가지 과정을 통해, 은행권은 대부분 기득권 계층의 소유가 되었다. 

은행권이 늘어남에 따라, 미시시피 회사의 주가는 상승했는데 이는 동시에 보유 국채에 적용되는 실질이자율 하락을 의미했다. 따라서, 기득권 계층은 자본이익 실현을 위해 미시시피 회사의 주식 매각하거나 화폐주조 차익을 추구하기 위해 은행권의 태환을 요구할 수 있었다. 기득권 계층은 이로써 미시시피 회사의 주식과 은행권 보유의 결과로 로의 시스템을 공격할 수단을 갖추게 됐다.

이에 대한 저항의 수단으로서 로는 1720년에 미시시피 주식회사의 주각 안정과 함께 은행 계좌를 이용한 결제시스템을 도입해 유동되는 은행권의 양을 축소하려고 했으나, 큰 성과를 거두지 못했다.

기득권의 반발을 나타내는 시스템의 내부 그리고 외부의 긴장관계로 인해, 로의 시스템은 지속되기 어려웠다. 1720년 로의 정치적 몰락과 함께 은행권의 화폐지위 박탈과 그로 인한 은행의 폐지 등이 연이어 발생했다. 그리고 도래한 국채의 이자지급 기일에 필요한 자금을 조달할 수 없게 되어, 그의 시스템도 붕괴했다. 

로의 시스템이 붕괴되고 난 빈 자리는 다시 기득권 계층이 차지했다. 기득권 계층의 이기심으로 인해, 18세기 초 프랑스의 재정과 통화금융제도를 근대화하려던 로의 시도가 실패했고 체재 내 개혁의 가능성도 닫혀버렸다. 이는 결국 70여년 후 프랑스 대혁명 발발로 이어졌다.